股市熔断机制是否有违于大禹治水疏导的理念？
辨识熔断
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- 2015年9月22日，上海证券交易所。 Qilai Shen/视觉中国
【财新网】（记者 张榆）12月4日晚，监管层最终确定熔断机制将于明年1月1日推出。与此前的征求意见稿相比，正式稿对触发熔断后的暂停交易时间做出了修改，从触发5%阈值熔断休市30分钟修改为暂停15分钟，并规定14：45及之后触发5%熔断阈值暂停交易至收市。
根据细则，指数熔断机制将主要以沪深300指数为基准，设置5%、7%两档熔断阈值，并且涨跌都将触发熔断。当触发5%熔断阈值时，暂停交易15分钟，熔断结束时进行集合竞价，之后继续当日交易；14时45分及之后触发5%熔断阈值，以及全天任何时段触发7%熔断阈值，将暂停交易至收市；如果开盘指数点位触发7%的阈值，将于9时30分开始实施熔断，暂停交易至收市。
触发熔断时，除国债期货照常进行外，其他沪、深交易所的股票、基金、可转债、可分离债、股票期权等与股票相关品种的交易都将暂停；中金所除国债期货正常交易外，沪指期货三大合约产品将同步暂停交易。指数熔断结束后，交易所主机对已接受的申报进行集合竞价撮合成交，此后进入连续竞价交易阶段。
两大关注点
较征求意见稿，熔断机制细则的推出，市场主要关注点在于熔断时长的减少及股指期货交易时间的调整。
针对熔断时间变化，交易所表示，从公开征求意见情况看，投资者普遍认为30分钟的熔断时间过长，这类意见占比最高；因此为了在发挥熔断机制作用的同时，尽量减少对市场流动性的影响，在原有征求意见稿上做出了修改。
多数市场人士对此持中性或认可的态度，认为暂停交易的时间缩短可以减少不连续交易的时间，但是本质上并不会改变熔断对市场的影响。
此外，在熔断实施后，股指期货合约交易时间也将调整，与现货股票市场保持一致。虽然这一调整在此前征求意见稿中就已提到，但当时并未引起市场过多关注，因此在细则推出后，多数期货投资者都表示比较吃惊。
根据新规，从2016年1月1日起，股指期货的集合竞价时间为每个交易日9：25-9：30，连续竞价交易时间为每交易日9：30-11：30和13：00-15：00。此前，股指期货9：10到9：15进入集合竞价时间；9：15-11：30和11：30-15：15为连续竞价交易时间，相当于每日交易时间减少了半小时。监管认为，调整股指期货交易时间主要目的是保持期货现货两个市场的一致性。
有大型公募基金经理对财新记者表示，交易时间调整，今后股指期货的价值发现功能会减弱。从对冲角度，此前股指期货前后15分钟的交易时间可以提前消化市场的信息，并对之后的操作产生一定的指导意义，但交易时间调整后就不存在这一功能。“未来隔夜消息可能要更加关注新加坡A50和恒生期货指数的变化。”
但也有从事股指期货交易人士指出，在真正交易中，由于融券套利的缺失，股指期货与现货之间仅存在于短期内，但从整日交易来看，影响并不大。当然，从策略实施角度来看，股指期货交易时间减少对有策略实施的有效时间也会有一定影响，从而减少收益。
随着实施的确认，除上述两点外，更多细节开始被关注。比如在触发5%熔断阈值15分钟暂停交易的时间内，现货市场可以继续报撤单，但股指期货市场仅最后3分钟可以报撤单，但前12分钟并不接受指令，是否会造成现货对期货市场影响加大？
另有期货公司人士提出了一个细节，当沪深300没到5%熔断前，所有股指期货合约波动限制就是5%，这样就减少了期货较现货超涨超跌幅度；如果出现中证500现货指数波幅大于5%，但还没到启动熔断，这时中证500期货波幅反而会小于现货。
另外值得关注的一点是，触发熔断时基金的申购赎回可能产生的影响，交易所公告表示，“以基金管理人发布的相关公告为准。”但上述公募基金经理表示，基于市场的一致性，还是需要监管出台配套的措施指引，不然各个基金公司申赎规则不同也会造成投资者的认识混乱。
两大担忧
从财新记者采访情况看，从征求意见稿推出到正式确认实施，市场对于熔断机制最大的担忧还在于是否会对流动性产生影响，以及两档熔断阈值设置过近会否进一步引导市场情绪造成同涨同跌，尤其加剧下跌的恐慌。
忌于股灾期间的流动性枯竭，有券商高层曾指出，如果当时情绪极度恶化又无法买卖，反倒使流动性不足，“因为都压在跌停板上，既抛不出去也买不到，流动性不能得到充分释放。”
对于这个问题，有接近监管人士也给出了自己的看法。他表示，从市场角度来看，交易时间减少导致交易的量就小了。但从市场参与人的角度来看，关键在于重启后是否有新的订单进来，这对于改善流动性有很大的作用。“按照熔断的规定，即使是熔断期间也可以进行报撤单，继续产生流动性；但如果过去在跌停板后，大家不愿意再买，就没有新单流入。”
此外，也有上述公募基金经理担心，如果市场处于非理性状态，熔断后是否会导致趋势变得更加剧烈。“市场有惯性，需要考虑停下来之后是否会引起更多人的追涨杀跌。美国市场在熔断后，第二天就会恢复正常，但从我们新股发行实施熔断以及过往涨跌停板的经验看，暴涨暴跌都是连续的，熔断不会让趋势发生改变，只是在时间上有所延迟。”多位市场人士也提出了类似观点。
由于熔断机制在A股市场也是首次引入，真正效果仍有不确定性，因此此次熔断规则也并非一步到位，后续也将根据市场实施情况进行一定的微调。证监会发言人邓舸在12月4日的例行发布会上就表示，“从境外经验看，熔断机制的引入不是一步到位的理想化过程，也没有统一的做法，而是在实践中逐步探索、积累经验、动态调整。”
对于熔断机制的实施，交易所也提醒投资者需要特别注意以下几个方面的安排：一是开盘集合竞价触发熔断的，将从9：30开始按照触发情形实施指数熔断。二是对于非股指期货合约交割日，上午熔断时长不足的，下午开市后补足，午间休市时间不计入熔断时长。三是熔断至15：00收市未恢复交易的，相关证券的收盘价为当日该证券最后一笔交易前一分钟所有交易的成交量加权平均价（含最后一笔交易），当日无成交的，以前收盘价为当日收盘价。四是深交所在14：57至15：00收盘集合竞价期间触发熔断的，不实施指数熔断。五是指数熔断期间，相关证券复牌的，将延至指数熔断结束后实施。
财新记者梳理了从2013年以来沪深300指数的涨跌幅情况，自2013年1月1日以来，涨跌幅超过5%的共有11天，超过7%的共有5天。其中，股灾（6月15日）之前，涨跌超过5%的仅为3天（2013年6月24日-6.31%、2015年1月19日7.7%、2015年5月28日6.7%），其余均发生在股灾期间。■
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